O manual da política europeia para lidar com a crise da dívida soberana estabelece um primado contra-intuitivo: uma verdade é sempre mentira até prova em contrário. O governo da Grécia jurava não precisar de assistência externa até ao dia em que a pediu. Chegou em Maio de 2010. Ocorreu o mesmo na Irlanda e em Portugal.

A crise sistémica da dívida soberana passou agora à segunda fase. Depois da estabilização financeira na zona euro, é preciso começar a resolver os problemas económicos. E é aqui que entra a "reestruturação da dívida", uma hipótese que todos negam mas que está no horizonte. O haircut, ou corte de cabelo, significa uma renegociação com os credores privados para reduzir o valor líquido da dívida.

Há boas razões para Atenas desejar fazê--lo. O ajustamento macroeconómico grego, negociado com os parceiros europeus e o Fundo Monetário Internacional (FMI), vale quase 11% do PIB. O FMI prevê que Atenas precisa de um excedente no saldo primário (diferença entre receitas efectivas e despesas primárias, excluindo juros) de 6% do PIB, e uma taxa de crescimento anual de 2,7% para conseguir reduzir o rácio de dívida/PIB para 120% até 2020. O défice orçamental de Atenas está acima de 10% do PIB e a dívida pública aproxima-se dos 150%. Para o peso desta dívida ser sustentável no imediato, a Grécia precisava de obter um excedente no saldo primário de 10,2% do PIB já este ano, segundo contas do Deutsche Bank. Impossível. Não é por acaso que o ministro alemão das Finanças, Wolfgang Schäuble, sugeriu a "reestruturação voluntária". A União Europeia só admite envolver os privados (2013) quando for accionado o Mecanismo Europeu de Estabilidade.

Dinheiro já Os credores privados estão a pressionar a reestruturação da dívida grega. Um estudo do Citigroup permite perceber porquê: "Acreditamos que a maioria [dos credores] admite a necessidade do haircut, sobretudo porque a austeridade não está a produzir os efeitos desejados. Neste ponto, os credores querem racionalmente minimizar as perdas. Por exemplo, para baixar o rácio da dívida para 90% do PIB, o haircut teria de ser de 52% em 2011, 63% em 2012 e 68% em 2013 - 70% em 2014 e 2015". Quanto mais esperam, mais se acumula dívida e maior a probabilidade do haircut necessário ser maior. "Uma das lições das economias emergentes é a de que, se for necessário reestruturar dívida, é melhor fazê-lo mais cedo do que tarde", afirma Athanasios Vamvakidis do Bank of America/Merril Lynch, "mas no caso de haver risco de contágio e vulnerabilidades no sector financeiro é melhor esperar". Jürgen Stark, economista-chefe do Banco Central Europeu, concorda: "Uma reestruturação de dívida num país do euro arriscaria desencadear uma crise bancária que, em último caso, excederia os efeitos do Lehman Brothers", cuja falência custou 150 mil milhões de dólares e provocou a crise financeira global. A maior falência da história foi a da Argentina: 90 mil milhões de dólares.

Gémeos? Portugal e Grécia partilham problemas de falta de competitividade na economia e têm défices e dívidas sufocantes. Lisboa está melhor do que Atenas, o que se reflecte nas taxas de juro exigidas às obrigações transaccionadas no mercado secundário: a dois anos os gregos pagam 22%, os portugueses acima de 12%. A dívida grega total é de 325 mil milhões de euros e a exposição da banca europeia à Grécia é de 154 mil milhões. É isto que impede a reestruturação. Por enquanto. A banca europeia tem uma exposição de 1,662 biliões de euros a Portugal, Irlanda, Espanha e Grécia e por isso o contágio não pode ser menosprezado. Mas Lisboa não ficará em melhor posição do que Atenas quando receber 80 mil milhões da UE/FMI: com um défice orçamental de 9,1% do PIB em 2010 e a dívida pública a poder atingir 140% do produto, sem contar com o efeito recessivo da austeridade, o futuro da Grécia pode antecipar o que se vai passar em Portugal.

Haircut Nenhum país com um endividamento superior a 150% do PIB resistiu, com excepção do Japão, à reestruturação: o que pode significar extensão dos prazos de pagamento, redução dos juros e/ou cortes no valor líquido da dívida.

Tudo indica que a UE segue agora os passos do Plano Brady. Em 1982, o México deixou de pagar aos credores. Os vizinhos imitaram-no. Para salvar os bancos americanos expostos aos países sul-americanos, Washington mentiu sobre a saúde financeira das instituições e permitiu a sua capitalização nos sete anos seguintes. Ao mesmo tempo negociou a extensão dos pagamentos do México e companhia. Em 1989, o secretário do Tesouro Nicholas Brady forçou a reestruturação da dívida: os bancos aceitaram cortes voluntários em troca de novos títulos garantidos pelo Tesouro dos EUA. Isso permitiu a 17 países da América Latina recuperassem em menos de uma década.

A UE está a encorajar o reforço de capital da banca europeia com novos testes de stresse (apesar de os bancos continuarem a esconder nos balanços perdas com potenciais falências periféricas). O objectivo é evitar uma crise bancária sistémica na zona euro. Sem bancos preparados não haverá haircut na dívida soberana. Mas pode haver reescalonamento dos prazos de pagamento até 2013, data em que mudam as regras do jogo.